Análise de ações BRML3: União com Aliansce criaria líder em shoppings do Brasil

A Aliansce Sonae (ALSO3) anunciou, no dia 14, que enviou ao conselho de administração da BR Malls (BRML3) uma oferta não vinculante de combinação de negócios, válida por 30 dias. Na proposta, com base no múltiplo EV/EBITDA 2019 da empresa, a Aliansce ofereceu um prêmio de 13% para as ações da BR Malls, que seriam pagos de duas formas.

Os acionistas da BR Malls receberiam 265 milhões em ações da Aliansce (50% do capital social ex-tesouraria), uma relação de troca de 0,3177 de cada papel ALSO3 para cada ação da BRML3. Além disso, seria pago R$ 1,350 bilhão em dinheiro (R$ 1,6184 por ação), representando um rendimento de cerca de 20%.

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Pouco depois, o conselho de administração da BR Malls divulgou nota recusando a 'oferta não solicitada' por decisão unânime, apoiada por sua equipe jurídica, justificando que subestima consideravelmente o valor econômico justo da BR Malls e o de sua carteira de ativos.

Na visão do Safra, apesar dessa recusa, a transação tem grandes chances de sucesso após uma avaliação mais detalhada de seus benefícios pelos acionistas da BR Malls, principalmente considerando a cultura de crescimento inorgânico da empresa. Também é muito importante destacar que a pronta recusa do negócio foi tomada pelo atual conselho de administração da BR Malls, que é composto apenas por membros independentes, não por stakeholders.

A combinação criaria uma das maiores plataformas de varejo do país e a maior operadora de shoppings da América Latina. Conforme exposto na apresentação da Aliansce, a união das empresas teria 79 shoppings e um GMV total de cerca de R$ 36 bilhões (dados de 2019), superando gigantes do e-commerce como Via Varejo (R$ 24 bilhões) e Americanas (R$ 19 bilhões), e se aproximando do Mercado Livre (R$ 48 bilhões) e Magalu (R$ 44 bilhões).

É justo dizer que o crescimento mais rápido observado nas vendas de plataformas de comércio eletrônico nos últimos dois anos foi acelerado pela pandemia. No entanto, o portfólio resultante da combinação de Aliansce e BR Malls superaria de longe o segundo e o terceiro maiores players de shopping centers do país, com R$ 16 bilhões e R$ 14 bilhões em GMV em 2019, respectivamente. O poder de barganha com os inquilinos também aumentaria substancialmente.

Outro ponto é que a governança corporativa seria significativamente melhorada, afastando fantasmas que assombraram os stakeholders da BR Malls no passado. Investidores estratégicos com comprometimento de longo prazo no setor passariam a integrar o conselho da nova empresa.

Com base nas estimativas da Aliansce, que acreditamos serem bastante viáveis, os ganhos potenciais com sinergias seriam gradativamente incorporados aos resultados nos próximos anos, assumindo a maior diluição da economia de despesas gerais e administrativas em cerca de R$ 161 milhões por ano, mais uma potencial melhoria financeira com o balanço mais forte reduzindo despesas financeiras líquidas em torno de R$49 milhões por ano.

Esses ganhos beneficiariam os acionistas de ambas as empresas, mas principalmente da BR Malls, pois esses seriam somados ao prêmio de 13% já oferecido pela Aliansce na oferta.

Um benefício adicional da potencial fusão seria a complementaridade de carteiras, com baixa sobreposição. A nova companhia aumentaria sua presença geográfica, com operações em 16 Estados.

Também haveria melhoria da liquidez das ações, beneficiando principalmente os acionistas da Aliansce, considerando que a BR Malls já possui a ação com maior liquidez entre seus pares listados na B3.

E com a evolução da plataforma digital ALSO Tech, ao mesmo tempo em que melhora seu domínio geográfico, a nova empresa tem potencial para aumentar os ganhos de mídia ao mesmo tempo em que se posiciona como a mais adequada para parcerias com players de e-commerce.

Reforçamos portanto nossa visão positiva para a BR Malls e a Aliansce, principalmente considerando o enorme potencial de alta que vemos para os preços de suas ações, pressionados pela piora das condições macroeconômicas do Brasil. Acreditamos que a aprovação da fusão pode ser um novo e importante gatilho para o desempenho das ações de ambas as empresas.

Preço-alvo de BRML3

Em setembro de 2021, atualizamos nossas estimativas para a BR Malls (BRML3) e reduzimos nosso preço-alvo para R$ 12,00 (de R$ 14,10), mantendo nossa classificação de compra.

No geral, destacamos que a BR Malls foi capaz de parcialmente manter os padrões de qualidade pré-pandmia de sua carteira de recebíveis, apresentando apenas um ligeiro aumento de contas a receber vencidas abaixo de 90 dias.

Além disso, a empresa atualmente se orgulha da melhor taxa de ocupação em toda a nossa cobertura, tendo apresentado uma pequena deterioração de 100 bps desde o 1T20.

Como tal, a gestão foi capaz de manter um ritmo saudável de nova comercialização no 1S21, quando atingiram a aprovação de 468 propostas comerciais acima dos níveis do 1S19.

Desde a implementação de sua nova estratégia, em meados de 2016, a BR Malls construiu seu portfólio em torno de ativos dominantes. No geral, a empresa se concentrou em vender shoppings menos produtivos, reduzindo seu portfólio para 31 shopping centers, dos 45 anteriores.

Isso levou a melhorias claras na qualificação de seus lojistas, o que se refletiu no 7% de aumento anual de seu NOI por m² em 2019.

Porém, destacamos que a empresa ainda precisa realizar importantes processos de retrofit em seus principais ativos, que se espera sejam mais atraentes no futuro, mas claramente exigindo maiores saídas de caixa no curto prazo.

Como a empresa deve incorrer em um maior Capex nos próximos dois anos devido à implantação de retrofit em seus principais ativos, destacamos nossa preferência pelo Iguatemi e Multiplan sobre BR Malls.

Vale a pena investir em BRML3?

1. Fusões e aquisições - a empresa deve continuar reciclando seu portfólio;
2. Melhoria nos índices de confiança do consumidor;
3. Shopping centers 'dominantes' em regiões de alta densidade e 'preferidos' entre os consumidores.

Quais os riscos ao investir em BRML3? 

1. Atraso mais longo do que o esperado para a recuperação da atividade macroeconômica;
2. Aumento das taxas de juros e aceleração da inflação impactaria as despesas financeiras da empresa;
3. Competição com projetos perto dos Shopping Center da BR Malls podem reduzir o poder de barganha da empresa com os inquilinos;
4. Atraso no lançamento de seus novos projetos.

Sobre a BR Malls (BRML3)

A BR Malls é a maior empresa integrada de shoppings do Brasil, com participação em mais de 30 shopping centers.

Os shoppings estão espalhados por todas as regiões do país. O portfólio é estrategicamente diversificado por segmento de renda, atendendo consumidores de todas as classes sociais.

A BRML3 possui experiência na gestão de empreendimentos comerciais, e uma rede de relacionamento com as principais redes varejistas do país, facilitando a comercialização de seus espaços.

Listada na B3, a BR Malls tem ações negociadas na Bolsa sob o ticker BRML3. 

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