Os resultados fracos da Lojas Americanas (LAME4) foram borrados pela segunda onda da pandemia Covid-19, que sofreu com o fechamento de lojas e o cancelamento das festividades de Carnaval. No entanto, acreditamos que o crescimento lento da receita ressalta a dificuldade da empresa em acelerar sua operação em lojas físicas.

Essas operações foram prejudicadas por medidas de distanciamento social mais severas, que impactaram as
vendas em shoppings (-13,4% vendas em mesmas lojas). De acordo com a administração, 12% das lojas foram fechadas em janeiro, 27% em fevereiro e 43% em março, o que levou a uma queda de SSS de -0,9% no período. Com um ritmo de abertura de lojas mais modesto e a falta de um plano agressivo de abertura de lojas como o apresentado no passado, vemos os movimentos recentes como um sinal de esgotamento do modelo tradicional de lojas físicas da Lojas Americanas.

Além da iminente fusão com a B2W, a Lojas Americanas também fechou parceria com a BR Distribuidora para integração da Local e BR Mania. Mais recentemente, entrou no mercado de franqueados de design divertido com a aquisição da Uni.co. Destacamos também os avanços nas iniciativas de O2O, que já representam 16,8% das vendas no varejo físico (vs 11,6% no 4T20), o que consideramos fundamental para a melhoria do nível de serviço.

O lucro líquido consolidado foi de R$-163 milhões, em linha com a nossa projeção. As vendas da controladora da Lojas Americanas permaneceram estáveis na comparação anual, enquanto as vendas em mesmas lojas caíram -0,9% devido ao fechamento de suas lojas e ao cancelamento das festas de carnaval. A margem bruta ficou abaixo de nossas expectativas, apresentando uma deterioração de 120pb em relação ao ano anterior, parcialmente compensada por um bom controle de despesas operacional, principalmente das despesas com vendas (oposto ao B2W). Com isso, o EBITDA atingiu R$499 milhões no período, com margem EBITDA estável de 20,8%.

Fusão de BTOW3 e LAME4

Nossa opinião sobre a proposta da B2W Digital (BTOW3) para incorporar os ativos operacionais de Lojas Americanas (LAME4) é que os termos propostos são acionistas relativamente neutros para ambas as empresas. De acordo com nossas estimativas, a relação de troca de 0,18 LAME3:BTOW3 representa um pequeno prêmio para os acionistas de LAME3 e LAME4 e um pequeno desconto para os acionistas de BTOW3.

Olhando para o futuro, vemos potencial para criar valor, já que a combinação pode gerar sinergias e eliminar ineficiências. Além disso, também vemos potencial para uma reclassificação no múltiplo combinado de 0,7x EV/GMV, se a empresa melhorar o perfil de sua base de acionistas, atraindo mais investidores de tecnologia.

Por outro lado, vemos os riscos de perder visibilidade sobre o desempenho dos vários segmentos, o que poderia encobrir
os custos reais para alavancar o crescimento nas operações de comércio eletrônico e varejo físico.

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Lojas Americanas e B2W atualmente são negociadas a 0,7x e 0,9x 21E EV / GMV, respectivamente, o que é um desconto para os múltiplos de 2,5x da Mercado Livre e 2,2x do Magalu. A nosso ver, parte do desconto decorre da estrutura separada, com dupla classe de ações na Lojas Americanas.

No entanto, acreditamos que o fechamento do gap de avaliação para os pares dependerá do desempenho da Universo Americanas, principalmente no crescimento das vendas e na lucratividade.

Vantagens da união de BTOW3 com LAME4

À primeira vista, a estrutura do negócio parece complexa, com a cisão dos ativos operacionais de Lojas Americanas ao lado de sua participação na AME Digital, tornando-se uma holding que acabará por ser listada nos Estados Unidos.

Embora estivéssemos frustrados com a estrutura da holding, a administração reiterou que ela foi criada para acelerar o processo e que a intenção é eliminar a estrutura de dupla classe de ações antes da listagem nos Estados Unidos.

Compra da Uni.co pela LAME4

Estamos em um novo ciclo de consolidação para o setor de varejo no Brasil, e o negócio anunciado pela Lojas Americanas (LAME4) com a Uni.co ressalta que essa onda de consolidação atingirá não apenas o e-commerce, mas também as operações tradicionais físicas.

Depois de sofrer um forte impacto da pandemia com as medidas de distanciamento social e impacto sobre o emprego, esperamos ver uma consolidação contínua no setor, que permanece amplamente fragmentado. Com esta aquisição, LAME4 faz a primeira M&A de um varejista físico desde sua oferta de R$ 7,9 bilhões em 2020.

A Uni.co foi adquirida por um valor não revelado. No entanto, esperamos ver uma ação de mercado positiva para as ações da LAME4 conforme a Uni.co cria novos caminhos de crescimento, especialmente para o período pós-pandemia. Reiteramos nossa classificação de compra para LAME4, com preço-alvo de R$ 34,00.

Entrando em um longo e devido ciclo de consolidação

A aquisição também mostra a força dos grandes players do varejo que, depois de capitalizados e ganhando market share ao longo de 2020 (Lojas Americanas arrecadou R$ 7,87 bilhões em julho de 2020), devem continuar sua intensa sequência de fusões e aquisições, adquirindo a operação da varejo físico impactada pela Covid 19 pandemia.

Quem é a Uni.co

A Uni.Co. é líder no segmento de "design divertido", lançando mais de 4.000 produtos inovadores anualmente para seus mais de 1,8 milhões de clientes. O grupo atua no modelo de franquia, com 2.800 clientes multimarcas e canais digitais e 440 franquias.

Em dezembro de 2020, a Uni.co planejava fazer seu IPO, porém, após o cenário macro, procurou a Lojas Americanas para um potencial negócio de M&A.

De acordo com o prospecto, a receita líquida da Uni.co atingiu R$ 268,9 milhões em 2019, com margem bruta de 48% e EBITDA de R$ 18,2 milhões (margem EBITDA de 6,8%).

Em relação às suas marcas, a Puket é uma empresa de moda focada em pijamas e meias, expandindo-se para novas categorias como acessórios e moda praia (172 lojas). A Imaginarium atua no mercado de presentes e design criativo, liderando a inovação da empresa com 495 produtos lançados em 2020 (219 lojas). Por fim, a MinD é uma empresa online que atua no segmento de decoração, com produtos modernos e aconchegantes.

Vale a pena investir em LAME4?

  1. Estratégia O2O gera sinergias com a B2W;
  2. É uma forma mais barata de investir com exposição à B2W;
  3. Capacidade de adaptar o mix de sortimentos conforme a época do ano; e
  4. Novos formatos de lojas físicas ajudam a caputrar tendências no varejo.

Quais os riscos ao investir em LAME4?

  1. O encerramento do auxílio emergencial pode ter um efeito negativo na atividade de varejo;
  2. Competição irracional no marketplace e nas vendas diretas; e
  3. Concorrência com grandes empresas internacionais.

Sobre a Lojas Americanas (LAME4)

A companhia oferece uma plataforma física e digital, com variadas marcas. A plataforma física conta com cinco formatos de lojas: Tradicionais, Express, Conveniência, Digital e Ame Go. A complementariedade no portfolio de lojas permite endereçar as diferentes jornadas do consumidor e estar presente em múltiplas localidades.

Já a plataforma digital foi constituída com a criação da B2W Digital, que é líder em e-commerce na América Latina. A Lojas Americanas é a acionista controladora da B2W Digital, com participação de 61% em BTOW3.

Entre as marcas estão a Americanas.com, a maior loja online brasileira, o Submarino, referência em livros, games, tecnologia e entretenimento, e Shoptime, especializado na demonstração de produtos ao vivo. Já a Ame é a fintech e plataforma mobile de negócios (produtos financeiros e serviços diversos) do grupo. Listada na B3, as ações da Lojas Americanas são negociadas com o ticker LAME4.  

Ações Lojas Americanas (LAME4)

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